Замещающие облигации в евро: выбор БКС. 12 августа 2024

Замещающие облигации — это бумаги, выпущенные взамен еврооблигаций российских компаний. Их номинал и купоны по-прежнему номинированы в валюте, но покупка и выплаты осуществляются в рублях по текущему курсу.

Почему появились

Потребность в замещающих облигациях появилась в 2022 г. после введения множественных санкций. Выплаты по многим российским еврооблигациям были заблокированы. В результате заемщики, готовые платить по евробондам, технически этого сделать не могли, а инвесторы не получали купоны.

Для решения инфраструктурных проблем выпускаются замещающие облигации взамен тех, что торгуются за рубежом. Они номинированы в иностранной валюте, но все операции, расчеты и выплаты осуществляются в рублях по курсу ЦБ.

Преимущества замещающих еврооблигаций

• Валютная переоценка. Хотя инвестор покупает замещающие облигации за рубли, он в действительности приобретает валютный актив. Его стоимость ежедневно меняется вместе с динамикой курса доллара или другой валюты. Таким образом, эти бумаги защищают от потенциального ослабления рубля.

• Нет санкционных рисков. Выпуски осуществляются в рамках российской инфраструктуры компаниями из РФ, поэтому иностранные депозитарии и другие органы не могут вводить ограничения. Можно не бояться блокировок — платежи дойдут до адресатов.

• Ничего сложного. Приобрести замещающие еврооблигации можно на Мосбирже. Сумма — от 1 тыс. евро.

• Число выпусков увеличивается и продолжит расти. Эмитентами замещающих выступают крупнейшие российские компании: ЛУКОЙЛ, Газпром, Совкомфлот и другие.

• Ликвидность. Многие выпуски замещающих облигаций обладают высокой ликвидностью, что позволяет большинству инвесторов спокойно купить или продать их в достаточном объеме.

Кроме того, купонная доходность рассчитывается каждый день. Поэтому, продавая облигацию до срока ее погашения, инвестор не теряет накопленный купонный доход за период удержания.

• Налоговые льготы при долгосрочном владении. Через три года удержания после покупки инвестор может быть освобожден от уплаты налога с валютной переоценки облигации.

Какие выпуски есть на рынке

На Московской бирже уже более 30 выпусков замещающих облигаций.

Они позволяют инвестировать средства в четырех валютах: - Доллар США - Евро - Британский фунт - Швейцарский франк.

Инвесторам доступны облигации с разными сроками погашения: от года до 15 лет. Таким образом, есть возможность зафиксировать высокую валютную доходность на очень длинный период.

В итоге: замещающие облигации — новый уникальный для российского рынка инструмент, позволяющий получать доходность в твердых валютах без присущих им инфраструктурных рисков.

Время облигаций

Инструменты с регулярной купонной доходностью

Открыть счет

Выбор БКС

Выделяем выпуски замещающих облигаций в евро от Газпром капитала и МКБ, которые на данный момент выглядят наиболее интересно с точки зрения соотношения риска и доходности.

Газпром

Компания добывает газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. В 2022–2023 гг. выручка от газа, нефти и прочего составила 66%, 29% и 5% соответственно, а EBITDA — 62%, 33% и 5% в 2022 г. и 52%, 41% и 7% соответственно.

Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире. Долговая нагрузка очень низкая: коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 1,0х. Полагаем, что он будет держаться на уровне 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в размере $16 млрд, которых достаточно для погашения всех долгов в течение года и более, а также господдержке. Акционеры: Российская Федерация прямо и косвенно — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.

Серия: ЗО28-1-Е Доходность к погашению (yield to maturity, YTM): 9,5% Дюрация: 4,1 года Валюта: евро

На сегодняшний день наблюдается повышенная доходность в выпусках замещающих облигаций в евро относительно долларовых, хотя они, наоборот, должны торговаться на 1–2% ниже, поскольку доходность немецких гособлигаций на 1–2% ниже трежерис.

Выпуск ЗО28-1-Е обладает потенциалом снижения доходности на 1,8% ниже уровня доходности долларового выпуска ЛУКОЙЛа ЗО-27 при сопоставимых кредитных рисках. Завершение сроков замещения корпоративных еврооблигаций вI полугодии 2024 г. постепенно нормализует доходности замещающих бумаг ближе к справедливым уровням.

Потенциальный доход: 11% за полгода

Серия: БЗО26-1-Е Доходность к погашению (yield to maturity, YTM): 37,8% Дюрация: 1,4 года Валюта: евро

В выпуске БЗО26-1-Е отмечается повышенная доходность относительно бессрочного долларового выпуска на 10%. Хотя, исходя из паритета процентных ставок для доллара и евро, выпуск, напротив, должен торговаться на 1–2% ниже, поскольку доходность немецких гособлигаций на 1–2% ниже трежерис.

В текущий момент выпуск БЗО26-1-Е обладает потенциалом снижения доходности на 10% к уровню доходности долларового БЗО26-1-Д. Завершение сроков замещения корпоративных еврооблигаций в первом полугодии 2024 г. постепенно нормализует доходности замещающих бумаг ближе к справедливым уровням.

Потенциальный доход: 30% за полгода

МКБ

МКБ входит в топ-6 банков России по размеру активов и является системно значимым банком России. Обладает хорошим качеством активов с преобладанием корпоративного кредитования — 91% ссуд. Прибыльность банка средняя по сектору с высокой растущей эффективностью: расходы/доходы – 32%. Достаточность капитала высокая — 13,8%, риски ликвидности снижены.

Крупнейшим бенефициаром МКБ с долей 55,4% является предприниматель Роман Авдеев, он также выступает контролирующим акционером и конечным бенефициаром концерна «Россиум», доля в котором составляет 62%. Совладельцу «Россиума» — с долей в 31% акций — Сергею Сударикову принадлежат 16,75% акций в АО «Регион Траст», на который приходится 5,4% акций МКБ.

Еще 15,6% акций МКБ принадлежат другим акционерам, которые, не исключено, имеют связь с Романом Авдеевым, Сергеем Судариковым или Роснефтью. 3,3% акций находятся у ЕБРР, 20,3% — в свободном обращении.

Серия: ЗО-2026-01 Доходность к погашению (yield to maturity, YTM): 11,9% Дюрация: 1,4 года Валюта: евро

Выпуска МКБ ЗО-2026-01 предлагает доходность выше долларового ЛУКОЙЛ-26 плюс 3%, а должен быть минус 2%, исходя из разности доходности трежерис США и гособлигаций Германии. 

Потенциальный доход — 10% за полгода

Готовое решение

Стратегия «Лидеры рынка Валютный баланс» представляет собой сбалансированный портфель акций и замещающих облигаций, что позволяет избежать инфраструктурных рисков. Ожидаемая доходность — от 19%.

БКС Мир инвестиций