Почему рубль укрепляется, когда нефть падает

Российский рубль быстро укрепляется, курс доллара падает уже ниже 79. Но при этом нефть Brent за последние недели рухнула на 15%. Есть ли причина такой аномалии?

Причины есть

Курс рубля зависит от множества факторов внутреннего и внешнего характера — динамики экспорта и импорта, траектории доходной и расходной части бюджета, наличия валютных ограничений, монетарного курса ЦБ. Влияние драйверов на курс нацвалюты проявляется неравномерно, а новые вводные курса, например получение разрешений нерезидентами на выход из активов в валюту, вносят значительные коррективы в баланс валютного рынка.

Именно поэтому при оценке курса рубля ориентироваться только на внутридневную или даже недельную изменчивость цены нефти и строить на этой основе устойчивые корреляционные модели не имеет смысла. Нефть от максимума месяца упала с $87,5 ниже $72, рубль за это же время укрепился с 83,5 под 79 за доллар США. Нелинейность — одно из основных свойств рынка. А вот можно ли было спрогнозировать такую рассинхронизацию курса рубля и нефтяных фьючерсов? Ответ: да.

Факторы аномалии USD/RUB и Brent

• В начале года под влиянием санкций и падения биржевых котировок энергоносителей в России наблюдался провал по экспорту: потоки валюты снижались, предложение валюты на рынке уменьшалось, давление на рубль возрастало. В апреле баррель нефти резко взлетел до максимумов 2023 г., а рубль продолжил падение на минимумы весны 2022 г.

Существует объективный фактор временного лага между отгрузкой товара (сырья) и получением за поставленный товар оплаты (валютной выручки). Как раз в I квартале наблюдалось «экспортное дно», по оценкам ЦБ, такой лаг может достигать трех месяцев. Схожие оценки были даны и в Минфине. Когда нефть Brent стала резко падать, в этот же самый период запоздалые экспортные потоки начали возвращаться в Россию. При этом отмечается значительное сужение спреда Urals с Brent на фоне адаптации и переориентации экспортеров на Восток. В итоге имеем рассинхронизацию курса рубля и мировой цены барреля нефти.

• Динамика импорта также оказала значительное влияние на курс. В начале 2023 г. поставки в страну восстановились до уровней 2022–2021 гг. Спрос на инвалюту был значительным, а темп его роста фактически перекрывал динамику поступления от экспорта. На фоне высокой потребности в инвалюте давление на рубль было закономерно. Сейчас масштабные закупки осуществлены, темп роста импорта замедляется и уже не поспевает за предложением инвалюты от экспорта — наблюдаем укрепление рубля и активное падение валютных пар.

• Драйва курсам инвалют придал выход нерезидентов из активов в валюту. В стране действуют ограничения, однако отдельные кейсы — Shell и Uber — на фоне слабого предложения валюты на рынке привели к резкому падению рубля в конце марта-начале апреля. По мере реализации спроса и введения механизмов суточного лимитирования покупок валюты фактор нерезидентов исчерпал свое влияние.

• В дополнение выделим и технический аспект курса: участники рынка обладают некоторой инерционностью. На пике апрельской паники игроки на ослабление рубля ожидали дальнейшей девальвации на фоне оценок продолжительной динамики экспорта и импорта. В такой ситуации эйфория порой зашкаливает. А когда факторы курса меняют фундаментальную траекторию, то спекулянты остаются один на один с завышенным курсом инвалют и неоправданно дешевым рублем. В дальнейшем им приходится быстро ретироваться.

Наши апрельские оценки оперативного возвращения доллара ниже 80 полностью оправдались. В начале мая USD/RUB уже прокалывал 79, но и это не предел укрепления рубля. Видится, что уже до лета доллар может просесть к следующей технической поддержке чуть ниже 78, а до начала II полугодия доллар временно может направиться поближе к 75. Экспортная составляющая курса будет играть первостепенное значение.

Для экспортеров и бюджета, возможно, повышенный курс рубля не столь интересен. В моменте может быть повышенное давление на акции нефтяников. Зато с точки зрения потребителей ценовые ожидания способны снизиться: фактор импортируемой инфляции ослабнет и ограничит вероятность повышения ставки, что будет позитивно воспринято бумагами компаний, ориентированных на внутренний рынок (финансисты, энергетики, телекоммуникация, потребительский сегмент).

БКС Мир инвестиций