Новая дивидендная политика МТС. Чего можно ожидать

20 октября пройдет заседание совета директоров МТС, на котором будет рассматриваться стратегия группы на 2023–2025 гг. Есть вероятность, что СД может утвердить новую дивидендную политику МТС.

Предыдущая дивидендная политика закончила действовать в конце 2021 г. Компания намеревалась принять новую дивидендную политику в апреле 2022 г., однако из-за сложившейся ситуации вопрос был отсрочен. В рамках «Диалогов с эмитентами» на канале БКС Live директор по связям с инвесторами МТС Полина Угрюмова отметила, что компания намерена представить новую дивидендную политику либо до конца 2022 г., либо в начале 2023 г.

Попробуем представить, какую дивидендную политику могла бы принять МТС и на какую реакцию в котировках можно рассчитывать.

По сути, основных варианта привязки дивидендной политики три: фиксированные выплаты, привязка дивидендов к FCF или какой-то гибрид этих двух подходов. Зависимость дивидендов от чистой прибыли или OIBDA маловероятна.

Вариант 1. Фиксированные выплаты

Фиксированные выплаты — это тот подход, который МТС практиковала в последние годы. К примеру, в рамках дивидендной политики, действовавшей в 2019–2021 гг. компания планировала выплачивать не менее 28 руб. на акцию в год. До этого три года действовала дивидендная политика, в рамках которой выплачивалось не менее 26 руб. на акцию. То есть привязанность к фиксированным выплатам есть.

Фактические выплаты всегда были чуть выше прописанных. Компания могла бы установить фиксированные выплаты в диапазоне 30–35 руб. на акцию на ближайшие годы.

Слабость такого подхода в том, что компания теряет гибкость. Выплаты не будут зависеть от финансовых результатов, а значит в какой-то момент придется наращивать долговую нагрузку, которая и так выросла в последнее время. Кроме того, компания намерена инвестировать в развитие собственной экосистемы, что может предполагать рост инвестиционной программы. В таком случае логично было бы учесть необходимость инвестиций в дивидендной политике.

Фиксированные выплаты были бы, пожалуй, лучшим вариантом для акционеров за счет высокой дивдоходности и хорошей предсказуемости выплат. Однако в таком случае создавались бы риски чрезмерного роста долговой нагрузки.

Вариант 2. Привязка к FCF

Привязка дивидендной политики к свободному денежному потоку была бы оптимальным вариантом с точки зрения возможностей компании для расширения инвестпрограммы и долгосрочных перспектив. В случае роста капзатрат FCF будет снижаться, тем самым регулируя объем выплат. Многие компании в качестве ориентира используют 100% от показателя FCF.

Стоит отметить, что свободный денежный поток МТС в последнее время просел. В начале 2022 г. компания активно закупала оборудование из-за макроэкономической нестабильности. Если бы компания направила на дивиденды 100% показателя FCF за последние 12 месяцев, то выплаты составили бы лишь 12 руб. на акцию. Понятно, что показатель искажен разовыми эффектами, однако доходность акционеров стала бы сильно от них зависеть. В случае привязки дивидендов к FCF логично было бы добавить какие-либо ограничения и оговорки для поддержания высокого уровня выплат.

К примеру, распространена привязка размера выплат к отношению чистый долг/EBITDA. Это позволяет гибко управлять долговой нагрузкой. Такой подход в последние годы использовали Норникель и черные металлурги.

Учитывая устойчивость бизнеса и способность компании поддерживать повышенный уровень долговой нагрузки, МТС могла бы выплачивать, к примеру, более 100% от FCF при отношении чистый долг/OIBDA менее 2х. В таком случае компания не превышала бы желаемый уровень левериджа, а оставшиеся средства направлялись бы в пользу акционеров.

Слабость такого подхода в том, что дивиденды МТС в таком случае, по крайней мере, в ближайшее время, могут снизиться. За последние годы компания периодически направляла на дивиденды более 100% от FCF, что, по сути, и стало причиной роста долговой нагрузки к текущему моменту. По итогам I полугодия чистый долг/OIBDA составил 1,9х, то есть потенциал дальнейшей выплаты крупных дивидендов за счет заемных средств ограничен.

В итоге привязка дивидендов МТС к показателю FCF может означать снижение размера выплат и их прогнозируемость. При этом такой вариант был бы наиболее удобен для компании с точки долгосрочных перспектив и реализации инвестпрограммы.

Вариант 3. Гибрид

Вариант предполагает, что дивиденды привязаны к показателю FCF, но в то же время устанавливается минимальный фиксированный размер дивидендных выплат. Учитывая лояльность компании к миноритарным акционерам и репутацию стабильной дивидендной фишки, такой вариант вполне может быть использован. К примеру, компания может выплачивать 100% от FCF, но не менее условных 30 руб. на акцию. Похожая дивидендная политика принята у Ростелекома.

Есть вариант корректировать показатель FCF, как это делает ЛУКОЙЛ. То есть, к примеру, показатель FCF корректируется на расходы для проведения обратного выкупа акций. В таком случае компания предоставляет себе большую гибкость в вознаграждении акционеров: buyback или дивиденды.

Гибридный подход можно назвать наиболее взвешенным с точки зрения баланса интересов компании и акционеров. Введение различных оговорок могло бы поддерживать высокий уровень доходности для акционеров и при этом сохранить компании гибкость при реализации инвестпрограммы.

Резюме

Наиболее позитивный вариант для краткосрочной реакции инвесторов МТС — фиксированные выплаты. Здесь важно, чтобы их размер был бы как минимум на уровне или чуть выше прошлых дивидендов, то есть около 30–35 руб. на акцию. В таком случае вероятна позитивная реакция в котировках акций. Если же размер выплат будет фиксироваться ниже 30 руб., то акции могут просесть. Однако последний вариант маловероятен.

Привязка дивидендов к FCF будет означать снижение прогнозируемости выплат и, если не будет дополнительных оговорок, сокращение размера выплат. В таком случае возможна умеренно негативная реакция в бумагах. В то же время есть высокая вероятность, что при привязке дивидендов к FCF компания будет стремиться снизить волатильность размера выплат. Здесь хороший вариант — фиксированный минимальный уровень дивидендов. В таком случае компания получит большую гибкость при реализации инвестпрограммы и сохранит за собой репутацию стабильной и консервативной дивидендной фишки.

Даже в случае снижения размера выплат в абсолютном выражении относительно предыдущих лет дивдоходность МТС останется выше рыночной из-за коррекции цены акций. В базовом сценарии ожидаем более 10% годовых в ближайшие годы.

Отдельно стоит отметить, что есть повышенная вероятность сохранения высокого уровня дивдоходности из-за заинтересованности в крупных выплатах крупнейшего акционера МТС — АФК Система. Финансовый холдинг использует поступления от МТС в качестве одного из ключевых средств для инвестиций.

Высокий интерес АФК Система к дивидендам МТС можно оценить через позицию холдинга к другой дочке — Сегеже. Несмотря на крупную инвестиционную программу компания выплатила дивиденды за 2021 г. выше, чем в рамках установленных дивидендных принципов.

БКС Мир инвестиций