INARCTICA. Что взять инвесторам: воблеры или акции

INARCTICA (ранее Русская Аквакультура) — крупнейший российский производитель атлантического лосося и форели. Акции компании в этом году выглядят уверенно. Разбираемся, чем занимается компания, какие у нее перспективы и чего ожидать от акций.

Как тянули акции со дна

С начала года котировки двигались вместе с рынком, но уже в марте удалось реализовать значительный отскок. После этого акции INARCTICA выглядели лучше широкого рынка и потребительского сектора. В конце лета бумаги даже смогли выйти в плюс на короткой дистанции.

Восходящую динамику акций удалось достичь благодаря сохранению дивидендов, доминирующему положению на рынке и укреплению рубля.

Как компания ловит прибыль

Основные данные

Компании владеет правами на 39 участков для выращивания лосося и форели — в акватории Баренцева моря в Мурманской области и в озерах Республики Карелия. Общий объем потенциального выращивания на данных участках составляет около 50 тыс. тонн красной рыбы.

Согласно последним отчетам, доходы компании выглядят следующим образом:

Важно отметить, что последний отчет по МСФО был за 9 месяцев 2021 г. Как и многие другие российские компании, INARCTICA не публикует отчетов в 2022 г.

INARCTICA имеет два смолтовых завода в Норвегии — для выращивая смолта (они же мальки), для дальнейшей транспортировки в РФ и производства крупной рыбы.

INARCTICA провела IPO в 2010 г. Минимум был достигнут в 2016 г. — 29,9 руб., с тех пор акции выросли более чем в 18 раз. В 2022 г. обороты значительно растут по сравнению с прошлыми двумя годами.

Операционные показатели

Объемы продаж рыбы нестабильны, в 2018 и 2020 гг. наблюдалась просадка. В 2021 г. объем продаж составил почти 28 тыс. тонн, что позволило не только восстановиться от пандемической просадки, но и нарастить продажи — они стали выше, чем в предыдущие годы.

Компания не является самой крупной по вылову рыбы в мире, но среди 20 конкурентов лидирует по показателю EBIT/кг EUR (операционная прибыль на килограмм продукции). У INARCTICA одни из самых низких показателей затрат на килограмм, уступающий лишь норвежской SalMar. А по дороговизне продукта компания расположилась на 6-м месте среди крупных конкурентов.

Будущую выручку можно хорошо прогнозировать, так как на конец отчетного периода публикуются данные по оставшейся биомассе рыбы.

Сравнение с конкурентами

Для расчета мультипликаторов использовались данные за последние 12 месяцев для каждой компании, у INARCTICA данные по III квартал 2021 г., поэтому результаты можно назвать непоказательными.

INARCTICA выглядит дешевле иностранных конкурентов по P/E, но почти на уровне с российскими компаниями потребительского сектора. EV/S говорит о небольшой дороговизне компании, что оправдано, учитывая высокую маржинальность и рентабельность — выше конкурентов и потребительского российского сектора. Долговая нагрузка находится на комфортном уровне.

О санкциях

Смолт, корм, оборудование для искусственного выращивания рыбы в основном закупаются в Норвегии, Дании и Финляндии. Эти поставщики отказались работать с российскими покупателями, но влияние на INARCTICA не раскрыто, компания не комментировала ситуацию и прекратила публикацию отчетов.

Министр сельского и рыбного хозяйства Карелии Владимир Лабинов заявил, что решить проблему удастся через пересмотр поставок — например, они могут идти из Белоруссии, Турции и других стран.

У INARCTICA остаются заводы в Норвегии. С одной стороны, это решает проблему с поставками мальков, а с другой — создает риски новых санкций, ограничений поставок и других перебоев в работе. Для снижения рисков компания еще в прошлом году начала строительство смолтового завода в Мурманской области, но завершение проекта ожидается не позднее 2024 г.

Что дальше

Перспективы

• Увеличение рынка. INARCTICA занимает доминирующее положение на рынке красной рыбы в РФ. Она расширяет свою сеть поставок и, согласно долгосрочной стратегии, планирует создание крупнейшего вертикально-интегрированного предприятия в сегменте аквакультуры: в него включается собственное производство малька, первичная переработка и дистрибуция собственной продукции.

Для этого у компании есть почти все необходимые ресурсы, кроме смолтового завода, находящегося на этапе реализации.

В РФ практически отсутствует атлантический лосось для промысла, из-за чего базовое сырье закупается в Норвегии. Так как эти поставки под угрозой, в будущем компания может провести работу по созданию собственного сырья — таким образом, снизятся основные риски и зависимость от Норвегии.   

• Импорт. Некоторые виды зарубежной рыбы не попадают на российские прилавки, что связано как с санкциями Запада и невозможностью совершить оплату, так и с ограничениями со стороны РФ. Это на руку INARCTICA, так как спрос на ее продукцию будет выше. Со снижением распространения коронавируса в стране начали стабильно работать рестораны и отели, что также создает спрос на красную рыбу. Но в последние недели потребительский спрос замедляется из-за геополитической обстановки.

Наращивание производства INARCTICA может вытеснить импортные продукты и позволит компании значительно вырасти.

Риски

• Ключевой риск сейчас — санкции и ограничения со стороны Норвегии. Корм и оборудование можно найти в другом месте, а смолт — уже нет. Фактически это может разрушить весь бизнес.

• Технология выращивания рыбы не привязана к календарному году. Цикл производства от взращивания до вылова может значительно влиять не только на годовые финансовые результаты, но и на квартальные.

• Рыба — биопродукт, подверженный изменениям в окружающей среде, включая климат, инфекции и болезни. В 2015 г. уже наблюдалась эпидемия, из-за чего компания потеряла 1 млрд руб. Риск гибели «урожая» может проявиться и в будущем.

• Валютные риски также присутствуют. Выручка — в рублях, а некоторые части расходов — в валюте. Так, компании выгоден сильный рубль.

Про дивиденды

В 2019 г. была утверждена дивидендная политика, согласно которой компания платит дивиденды, если соотношение NetDebt/EBITDA не выше 3,5х. Так как за последние 3 квартала компания не публиковала отчеты и комментарии, дальнейшие выплаты остаются под вопросом. Дивидендная доходность промежуточных выплат невысокая — она варьировалась в пределах 0,7–2,3%.

Что делать с акциями

INARCTICA — уникальная для российского рынка компания, стремящаяся к полной вертикальной интеграции и имеющая права почти на все доступные водные ресурсы для выращивания атлантического лосося. Снижение импорта красной рыбы увеличит ее долю на рынке и улучшит финансовое состояние. Внешние риски, как ожидается, снизятся после завершения строительства собственного завода и набора опыта по выращиванию мальков.

В моменте нет предпосылок для долгосрочного инвестирования в акции INARCTICA из-за возможных норвежских ограничений и отсутствия отчетов. Нужно дождаться первого отчета: если риски не реализуются, а прежние тенденции сохранятся, то бумаги стоит рассмотреть к покупке.

Если все же добавлять бумаги в портфель сейчас, то стоит рассматривать малый объем инвестиций и использовать краткосрочные идеи, учитывая низкую ликвидность акций. На горизонте полугода допускается рост к 600–620 руб., если в бизнесе не появятся «негативные сюрпризы».

БКС Мир инвестиций