Личный кабинет

Анализ эмитента. Tesla

4
в закладки
Поделиться

Tesla (TSLA) – американский производитель электромобилей с капитализацией около $53 млрд.

Акции TSLA лихорадит на фоне потока противоречивых новостей. В считаные дни бумаги способны делать по 15-20% как вверх, так и вниз. Формально ситуацию последних двух лет можно назвать широким торговым диапазоном, но амплитуда колебаний поражает.

Стоит ли инвестировать в Tesla или лучше сыграть на падении?  В данном обзоре будет представлен ответ на обозначенный вопрос.

Финансовые показатели

Несмотря на формально привлекательный бизнес и высокие перспективы рынка электромобилей, компания вышла на прибыльный уровень лишь в III квартале 2018 г. По итогам года зафиксирован убыток в $1,06 млрд, что в 2 раза ниже, чем годом ранее.

Динамика квартальной чистой прибыли до учета единовременных факторов, млн долл.

Здесь и далее источник Reuters

Вместе с чистой прибылью во II полугодии компания вышла на позитивный показатель рентабельности (маржи) по операционной прибыли (около 6%). По итогам каждого отчетного периода 2019 г. Tesla также обещает зарабатывать прибыль.

Динамика квартальной операционной маржи, %


Выручка компании по итогам IV квартала выросла на 5,9%, до $7,23 млрд. На графике показателя с 2014 г. виден устойчивый растущий тренд. Вся проблема – в не слишком эффективном производстве, недостаточном эффекте масштабирования. Наблюдается высокая себестоимость продукции, а также существенные выплаты процентов по долгу. Продажи автомобилей Tesla намного ниже показателей GM и Ford, хотя в моменте Tesla являлась крупнейшим представителем индустрии в мире, согласно рыночной капитализации. В январе компания сообщила о намерении сократить 7% персонала, видимо, с целью оптимизации издержек.

Динамика квартальной выручки, млн долл.   


Интересный момент – компания периодически наращивает запасы, несмотря на условно высокий спрос на продукцию, который удовлетворяется далеко не сразу – необходимы предзаказы. Оборачиваемость запасов Tesla в IV квартале выросла с 1,6 до 1,8, однако, остается ниже средней по индустрии 2,2. Соотношение запасов и активов составляет 10,5%, большая часть приходится на завершенную продукцию. Существуют определенные проблемы с логистикой, что затрудняет управление запасами.

Свободные денежные потоки (FCF, операционный поток минус капзатраты) стали позитивны тоже во II полугодии. В минувшем квартале FCF составил $880,7 млн. Произошло это за счет выхода операционных потоков на положительный уровень.  Компания привлекала $3,9 млрд долга, но сократила предыдущие обязательства на $3,1 млрд. Рефинансирование долга способствовало балансировке денежного потока от финансовой деятельности.

Динамика квартального FCF, млн долл.   


Запас «кэша» и эквивалентов на балансе предприятия составляет «лишь» $3,7 млрд при общем объеме активов в $29,7 млрд. При этом долговая нагрузка чрезмерно высока – соотношение долг/ собственный капитал равен 243% (при условной пограничной отметке в 70% и медиане по группе конкурентов в 150%).

На рынке торгуется $6,4 млрд облигаций Tesla. В 2018 году предстоит погашение $1,47 млрд бондов. На 1 марта запланировано погашение на $920 млн. Бонды являются конвертируемыми. Однако для конвертации акции Tesla должны стоить в среднем $360 за последние 20 торговых дней, сейчас они близки к $300. Если ситуация не изменится, то погашение будет происходить при помощи денежных средств. 

Из-за финансовых трудностей Tesla (Илон Маск признался, что летом компания была близка к банкротству) доходности некоторых выпусков ее облигаций в 2017-2018 гг. заметно выросли. Сейчас ситуация улучшилась. Однако любые панические настроения могут приведести к взлету доходностей, затруднив рефинансирование долга. 

График доходности к погашению облигаций TSLA 1.625 01-Nov-2019 CVT

 

Отмечу, что компания не выплачивает дивиденды и не реализует программы buyback. В ее среднесрочные планы это пока не входит. Тут не чему удивляться, ведь Tesla – это все еще акции «роста», а не «дохода».

Вывод 1: в конце прошлого года финансовое положение Tesla заметно улучшилось. Однако устойчивой ситуацию я бы не назвала, несмотря на оптимистичные прогнозы Илона Маска. Компания нередко не сдерживала обещания по выпуску и доходам. В перспективе нельзя исключать привлечение компанией дополнительных средств путем размещения акций на рынке.

Сравнительная оценка

Согласно рыночным мультипликаторам, «дороговизна» Tesla в сравнении с сопоставимыми компаниями очевидна. Мультипликатор P/E так и вообще отсутствует ввиду убытков прошлого года. Мультипликатор EV/EBITDA равен 39 при медиане в 6 по группе аналогов.


Показатель EV/Sales (стоимость предприятия с учетом долга/ продажи) равен 3 при медиане в 1 по группе конкурентов. Премия TSLA относительно медианы потихоньку сужается, но все равно выглядит чрезмерной.

Динамика соотношения (EV/Sales) / медиана по группе сопоставимых компаний

Форвардные мультипликаторы (с учетом прогноза по доходам на 12 мес. от Reuters) дают схожую картину. Формальная переоценка видна невооруженным взглядом.


Для подтверждения справедливости выводов посмотрим на финансовые показатели компании. В этом плане картина еще более очевидна – метрики с учетом ситуации за прошлый год слабы. Рентабельность собственного капитала (ROE, чистая прибыль/ собственный капитал) и маржа операционной прибыли по итогам 2018 г. отрицательны при уже упомянутой высокой долговой нагрузке. В конце года произошло улучшение. Однако сильна неопределенность. Ожидания по долгосрочному приросту прибыли на акцию в терминале Reuters отсутствуют, консенсус аналитиков по этому вопросу не сформирован.


Вывод 2:
в целом наблюдается заметная «дороговизна» по мультипликаторам, а финансовые метрики Tesla пока еще страдают. В сравнении с сопоставимым ми компаниями ее самым лучшим выбором не назовешь.

Позитивные факторы

• Компания вышла на прибыльный уровень. По итогам III и IV квартала 2018 г. Model 3 (ключевая модель компании) стала лидером среди пассажирских машин в США по выручке от продаж. В 2019 г. прогнозируется довести недельное производство Model 3 на заводе во Фримонте до 7 000 к концу года, дальнейший рост прогнозов будет зависеть от того, как быстро получится построить завод в Шанхае. «Суть в том, что нам нужен завод в Шанхае, чтобы достичь 10 000 электромобилей и предлагать их по доступным ценам», – сказал Илон Маск.

• Долгосрочные перспективы индустрии. Согласно оценкам Bloomberg NEF, к 2040 году 55% проданных автомобилей и 33% всего «флота» будет электрокарами. Некоторые страны, включая Данию, Великобританию, Францию, на законодательном уровне обсуждают запрет на продажу автомобилей с двигателями внутреннего сгорания с 2030-2040 гг.

Читайте также «Электромобили взорвут рынок электроэнергии?»

Риски

• Высокая конкуренция в индустрии. «На пятки» Tesla наступают такие гиганты авторынка, как General Motors, Volkswagen и пр., активно инвестирующие в разработки собственных гибридных и электромобилей. Илон Маск заявил, что спрос на Model 3 безумно высок, но высокие цены пока выступают сдерживающим фактором для потребителей.

• Компания выходила на плановые уровни по производству в форсированном режиме. После этого в твиттере активно муссировалась тема нарушений стандартов качества при выпуске.

• Значительная доля неопределенности. Компания не раз нарушала обещания. Те же 5 000 Model 3 в неделю были запланированы Илоном Маском еще на конец 2017 г., действительностью планы стали лишь к середине прошлого года. Аналогично нарушались обещания и по выходу на прибыльный уровень. В январе продажи Model 3 составили лишь 6 500 после 25 000 в декабре и 18 000 в ноябре. При этом в ряде стран истекли (или истекают) программы предоставления налоговых льгот на покупку электромобилей Tesla. В начале года об уходе со своего поста сообщил финансовый директор Tesla Дипака Ахуджа. который проработал в компании около 11 лет.

• Строительство производства в Китае требует многомиллиардных инвестиций. Очевидно, что у предприятия нет таких денег. Возможно, придется делиться технологиями с КНР, создавая совместное предприятие.

• Высокая долговая нагрузка при все еще неустойчивых финансовых показателях. Мультипликаторы высоки и привлечения акционерного капитала (допэмиссии) в полной мере исключать нельзя.

Где покупать акции и стоит ли?

Медианный таргет аналитиков на 12 мес. составляет $330 при текущей котировке в $306 (вторая половина торгов США, 08.02.2019). В теории наблюдается дисконт к средней оценке фундаментальной стоимости, однако, с учетом волатильности TSLA он минимальный. При этом таргеты за последние пару месяцев имеют широкий разброс от $245 до $450.

На мой взгляд, при наличии желания и возможностей на отскоках имеет смысл открывать шорты, ибо рисков больше, чем позитивных факторов. Ближайшая поддержка по TSLA - $280-275. Следующий уровень в рамках долгосрочного торгового диапазона - $250-240. Мой долгосрочный целевой ориентир по Tesla - $220. 

График акций Tesla за год, таймфрейм дневной


БКС Брокер

4
в закладки
Поделиться
Обсуждение 4
Неизвестно
11 февраля 2019. В 14:18
ivanjelezo, на эту сумму
ivanjelezo
11 февраля 2019. В 07:30
В 2018 году предстоит погашение $1,47 млрд бондов- Это как?
Неизвестно
9 февраля 2019. В 01:37
Святослав, спасибо за позитивный отзыв! Илон Маск, действительно, заслуживает уважения!
Неизвестно
9 февраля 2019. В 00:16
Спасибо за статью, очень интересно. Илон Маск никогда не нарушает своих обещаний, хотя сам неоднократно признавал, что у него проблемы со сроками. Обещал сделать Tesla прибыльной компанией - слово сдержал. Хоть и пришлось сутки напролет проводить на гигафабрике и спать на диване в переговорке, т.к. по признанию Маска весной 2018 года компания была на грани банкротства. Такой силе воли и целеустремленности можно только позавидовать. Поэтому лично я думаю, что у его компаний все будет хорошо. Вам же, Оксана, желаю преуспеть в шорте Tesla, т.к. очень хочется закупиться подешевле и побольше :)
Зарегистрируйтесь, чтобы иметь возможность оставлять комментарии. Уже есть аккаунт? Войти
02:01 Мск 23 июля 2019
Tesla
Восстановить пароль
Также можно войти или зарегистироваться