Акции Сбербанка. Повышаем целевую цену

Повышаем целевые цены по обыкновенным и привилегированным акциям Сбера до 350 и 340 руб. соответственно против 300 и 290 руб. ранее. При этом подтверждаем рекомендацию «Покупать» с учетом недавней динамики финансовых результатов и прогноза чистой прибыли на 2023 г. в размере 1,3 трлн руб. с рентабельностью капитала (ROE) 22%.

Главное

• IV месяца 2023 г. по РСБУ: чистая прибыль составила 470 млрд руб. (ROE 24%).

• Ждем рекордной чистой прибыли в 2023 г. — 1,3 трлн руб. Факторы поддержки: рост доходов и нормализация стоимости риска.

• Высокая ROE — уверенное генерирование акционерного капитала.

• Достаточность капитала (CET1) — ждем 15% в 2023 г. при пороге 12,5%.

• Ожидаем коэффициент выплат 50%, 30 руб. на акцию в 2023 г. (+20% г/г).

• Целевые цены по обычке и префам повышены до 350 руб. и 340 руб. Исторически низкие мультипликаторы: 2023e P/E 3,8x и 2023e P/B 0,8x.

• Риски: геополитика, ухудшение макроэкономической ситуации.

• Катализаторы: I квартал 2023 г. МСФО (18 мая), релизы по РСБУ (июнь, июль).

В деталях

Уверенная динамика в 2023 г.: чистая прибыль по РСБУ достигла 470 млрд руб. за IV месяца 2023 г., ROE 24%. С возобновлением раскрытия отчетности по РСБУ в октябре 2022 г. мы наблюдаем сильную динамику: в среднем чистая прибыль в месяц насчитывает 120 млрд руб. По итогам IV месяцев 2023 г. чистая прибыль по РСБУ достигла 470 млрд руб., что в годовом пересчете составляет 1,4 трлн руб. за 12 месяцев (выше рекорда 1,2 трлн руб. в 2021 г.).

Позитивные факторы: рост чистого процентного дохода после шока в 2022 г. на фоне крайне высоких ставок (ключевая ставка ЦБ в среднем 11%), а также активная выдача кредитов, особенно в розничном секторе (в частности, ипотека) с начала 2023 г. Снижение стоимости риска и нормализация операционных расходов также оказывают поддержку.

Ждем рекордной чистой прибыли по МСФО за 2023 г. — 1,3 трлн руб. Мы ожидаем, что чистая прибыль группы по МСФО в 2023 г. составит 1,3 трлн руб., превысив рекорд 2021 г. в 1,2 трлн руб. В феврале Сбер озвучил прогнозы на 2023 г., в том числе ROE около 20% (наш прогноз — 22%).

В отношении чистой процентной маржи (NIM) некоторые тенденции прослеживаются по РСБУ: снижение процентных ставок предполагает, что NIM может вырасти до 5,4% против 5,3% в 2022 г., что укладывается в прогноз банка (5,3–5,5%). Мы ждем нормализацию стоимости риска до 1,1% в 2023–2024 гг. — на уровне среднего показателя за 5 лет (прогноз банка на год: 100–130 б.п.).

Отмечаем сильные тенденции качества активов: неработающие кредиты (90 дней+) составили 2,7% в 2022 г. против 3,0% в 2021 г. Наш прогноз: 2,6% в 2023 г. Что касается операционных расходов, ждем роста на 8% в 2023–2024 гг. после снижения на 1% в 2022 г. Также прогнозируем высокий уровень эффективности: Расходы/Доходы — 31% в 2023–2024 гг. (прогноз банка: 30–32%).

Сильный органический рост капитала — высокие дивиденды в будущем. Сбер хорошо прошел 2022 г. и вернулся к дивидендам, выплатив 25 руб. на акцию за 2022 г. с рекордным коэффициентом 208% чистой прибыли по МСФО. Мы ожидаем, что ROE Сбера вернется на высокие уровни — 22% и 21% в 2023–2024 гг., что позволит органично наращивать капитальную позицию.

Средний рост взвешенных по риску активов в 2023–2024 гг., по нашим оценкам, составит 5,5%, что приведет к росту CET1 до 15,4% в 2023 г. На этом фоне мы допускаем дивиденды с коэффициентом 50% за 2023 г. в размере 30 руб. на акцию (+20% г/г) — выше рекордного уровня 2022 г. Напомним, Сбер установил минимальный CET1 12,5% для выплаты дивидендов с коэффициентом 50%.

Оценка: сильная история, подтверждаем «Покупать». Наша оценка по модели роста Гордона (стоимость акционерного капитала — 23%, ROE в постпрогнозный период — 21%) предполагает, что акции Сбера остаются недооцененными с мультипликаторами P/E 2023e 3,8x и P/BV 2023e 0,8x, предлагая привлекательные дивиденды — потенциально 30 руб. на акцию в 2023 г. с доходностью 13% по обычке и префам.

Инвестиционная история — ключевые графики

Инвестиционный кейс

Финансовые результаты Сбера демонстрируют сильные тренды: ROE вернулась к высокому уровню в 20%, что говорит о способности генерировать органический капитал и перспективах дивидендов.

• IV месяца 2023 г. по РСБУ: чистая прибыль составила 470 млрд руб. (ROE 24%).

• Ждем рекордной чистой прибыли в 2023 г. — 1,3 трлн руб. Факторы поддержки: рост доходов и нормализация стоимости риска.

• Высокая ROE — уверенное генерирование акционерного капитала.

• Достаточность капитала (CET1) — ждем 15% в 2023 г.

• Возможен коэффициент выплат 50%, 30 руб. на акцию в 2023 г. (+20% г/г).

• Целевые цены по обычке и префам повышены до 350 руб. и 340 руб. Исторически низкие мультипликаторы: 2023e P/E 3,8x и 2023e P/B 0,8x.

Риски инвестиционного кейса — позитивные

• Улучшение макропоказателей, трендов в кредитовании: вероятность — средняя, влияние — среднее.

• Более высокие дивидендные выплаты: вероятность — средняя, влияние — высокое.

Риски инвестиционного кейса — негативные

• Ухудшение макропоказателей и, как следствие, качества активов: вероятность — средняя, влияние — высокое.

• Ужесточение регулирования: вероятность — средняя, влияние — высокое.

Ключевые изменения — повышаем ожидания с учетом текущих трендов

Мы немного пересмотрели наши прогнозы после публикации финансовых результатов за IV месяца 2023 г. по РСБУ: чистая прибыль за период составила 470 млрд руб., что предполагает что в годовом пересчете 1,4 трлн руб. за 12 месяцев. Прогнозируем улучшение динамики доходов, учитывая стабильный уровень процентных ставок, хорошую динамику кредитования и нормализацию стоимости риска и соотношения Расходы/Доходы.

Таким образом, повышаем наши прогнозы чистой прибыли на 2023 г. и 2024 г. до 1,3 трлн руб. и 1,4 трлн руб. соответственно.

БКС против консенсуса — наш прогноз чистой прибыли выше

Нам прогноз чистой прибыли на 2023–2024 гг. выше консенсуса, а выручки на 2023 г. — на уровне ожиданий рынка. Отметим, что консенсус довольно ограничен и состоит всего из трех оценок.

Оценка — целевые цены выше, сильный потенциал роста, «Покупать»

Наша оценка основана на модели роста Гордона (стоимость акционерного капитала — 23%, ROE в постпрогнозный период — 22%, рост в постпрогнозный период — 2%). Повышение целевой цены до 350 руб. с 300 руб. за обыкновенную акцию и  до 340 руб. с 290 руб. по префам обусловлено улучшением наших прогнозов чистой прибыли на 2023–2024 гг.

Мы считаем Сбер качественной историей и недооцененной бумагой в финсекторе с привлекательными мультипликаторами (всего 3,8x P/E 2023e и 0,8x P/BV 2023e) — отмечаем сильный потенциал для ререйтинга.

БКС Мир инвестиций