Полиметалл может выделить активы РФ. Оценка сценариев

Недавно стало известно, что Полиметалл создал специальный комитет при совете директоров для рассмотрения возможности сделки по продаже российских активов. Компания рассматривает три опции продажи бизнеса в России, что, впрочем, так или иначе несет риски для инвесторов.

• Вариант 1: активы могут быть выкуплены менеджментом компании

• Вариант 2: Полиметалл может продать бизнес третьим лицам

– Оба чреваты сильными рисками оценки активов из-за низкой прибыли
– Есть риск дополнительных налогов для миноритариев

• Вариант 3: выделение российских активов (2/3 прибыли по споту)

– Акционеры получат по два вида бумаг — компаний РФ и Казахстана
– Повышенные трансграничные риски и геополитические трудности

•  Сделка несет риски, у Полиметалла высокая оценка из-за рубля

•  В таких условиях предпочитаем Мечел и Распадскую

Цель продажи — разделить российский и казахстанский бизнес, создать стоимость

Вчерашнее сообщение Полиметалла о возможных сценариях продажи активов в РФ не стало неожиданностью, учитывая международный статус компании и то, что две трети прибыли (по споту) приходится на Россию. В Полиметалле добавили, что основной целью потенциальной сделки служит восстановление акционерной стоимости компании за счет переоценки рынком активов в Казахстане до справедливой цены и снижения рисков текущей деятельности. Мы считаем, что, пока рубль не ослабнет, эту задачу будет решить непросто.

Рассматривается продажа менеджменту/третьим лицам или выделение

Среди изучаемых компанией вариантов — продажа активов (менеджменту или третьим лицам) или их выделение. Первый вариант, очевидно, подразумевает высокие риски оценки, так как российские активы могут быть оценены ниже, чем предполагают инвесторы, учитывая, что рентабельность Полиметалла в России, скорее всего, будет очень низкой на фоне укрепления рубля. Кроме того, полученные денежные средства необходимо будет распределить среди акционеров, возможно, через дивиденды, что, в свою очередь, приведет к увеличению налогов для миноритариев, или обратный выкуп — все это создает определенные трудности и повышает риски для акций. Выделение активов выглядит более вероятным, поскольку не нужно проводить оценку и перемещать средства, но здесь могут возникнуть юридические ограничения.

Любой сценарий чреват рисками из-за трансграничного характера сделки

Очевидно, что лучшим решением была бы ситуация, когда местные инвесторы владеют российскими активами, а международные — активами Казахстанской компании. Любое другое трансграничное владение не будет оптимальным. Впрочем, такая ситуация маловероятна, поэтому сделка, скорее всего, повысит риски для акций.

Полиметалл слишком дорого оценен, наши фавориты — Мечел и Распадская

В целом у компании сейчас весьма высокие мультипликаторы по M2M и низкая рентабельность из-за неблагоприятного курса рубля и высоких денежных затрат. Мультипликатор P/E по спотовому M2M составляет 21х, а дивидендная доходность — 2,4% против 12х и 4,1%, например, у Полюса. В нашем недавнем отчете мы понизили рекомендацию по бумагам Полиметалла до «ДЕРЖАТЬ» и отдаем предпочтение компаниям с угольным бизнесом (Мечел и Распадская). Также разделение активов может лишь подчеркнуть, насколько оценка компании подвержена рискам.

BCS Global Markets