Личный кабинет

История закрытия дивидендных гэпов в акциях Русгидро и перспективы на будущее

1
Избранное
Поделиться

Уставной капитал Русгидро состоит только из обыкновенных акций, по которым дивиденды выплачиваются с 2005 г. На бирже бумага торгуется с середины 2008 г. Относительно ощутимые выплаты компания начала делать только с 2013 г., когда дивиденды превысили 1 коп. На момент закрытия реестра в июле 2014 г. дивдоходность составляла чуть менее 2%. Такие гэпы часто закрываются в течение дня.


Дивидендные гэпы с 2015 по 2018 гг. акция закрывала в среднем на протяжении 13 дней. Хотя, в 3 из 4 случаев для закрытия нужно было не больше недели. Более месяца Русгидро закрывала дивидендный гэп в 2017 г., когда компания выплатила рекордные 4,66 коп. Но и тогда значительная часть дивидендного гэпа была закрыта на 3 день торгов.

С учетом того, что теперь мы имеем изменения в дивполитике, можно надеяться на такое же оперативное закрытие ценового разрыва после предстоящей отсечки 9 июля 2019 г.

Новая дивидендная политика

Весной 2019 г. совет директоров утвердил новую дивидендную политику. В рамках нее теперь закреплены выплаты 50% от прибыли по МСФО, а нижний порог выплат соответствует среднему показателю за последние три года. Такая политика утверждена на 3 года.


За 2018 г. Русгидро заплатит 0,037 руб., что составляет 50% от годовой чистой прибыли по МСФО. Примерно такие же цифры мы получаем для средних выплат за последние 3 года. То есть как минимум такие же дивиденды ждут инвесторов по итогам 2019 г.

По всей видимости, политика минимального порога дивидендов была утверждена в качестве компенсации акционерам за ежегодные списания от обесценения материальных активов, дебиторской задолженности, и резервов по форвардной сделке с ВТБ.

В общем и целом источником давления на финансовые показатели группы Русгидро является дальневосточный дивизион РАО ЕС Востока. Последние годы компания активно вводит новые объекты генерации. В 2019 г. ожидается ввод второго этапа проекта Якутской ГРЭС, ТЭЦ в Советской Гавани, Сахалинской ГРЭС-2 и пр. Однако текущие тарифные условия не позволяют в должной мере покрыть затраты на строительство с учетом ожидаемой нормы прибыли. Поэтому ежеквартально Русгидро приходится переоценивать стоимость введенных и модернизированных тепловых объектов на Дальнем Востоке. Полученный бумажный убыток вычитается из фактической прибыли.

Про ДПМ-2

Позитивным моментом в этом плане является заявка Русгидро на модернизацию 1,3 ГВт тепловой генерации на Дальнем Востоке по программе ДПМ-2, которая гарантирует возврат инвестиций по ставке 14% годовых (с поправкой на динамику ОФЗ), чего не было в ранее осуществляемых в регионе проектов тепловой генерации. Сроки реализации новых проектов установлены до 2027 г. В пул проектов войдут в том числе Артемовская ТЭЦ, Хабаровская ТЭЦ и следующая очередь Якутской ГРЭС. После ввода в эксплуатацию модернизированных объектов компания будет получать повышенные платежи за мощность, что благоприятно скажется на EBITDA и прибыли.

Про ДМП ВИЭ

Договоры о предоставлении мощности (ДПМ) — удобный и мощный инструмент для привлечения инвестиций в отрасль. Такой подход реализовался не только по отношению к тепловой генерации, но и к возобновляемым источникам энергии. Проекты солнечной, ветряной и гидроэнергетики компания вводила на протяжении последних нескольких лет. На 2019-2023 гг. запланирован ввод 70,5 МВт малых ГЭС. Кроме того, в ближайшее время ожидается ввод 346 МВт Замарагской ГЭС по первой программе ДПМ. Новые объекты по договорам о предоставлении мощности будут генерировать повышенную выручку для группы.

Про форвард ВТБ

В марте 2017 г. Русгидро и ВТБ заключили форвардный беспоставочный контракт на акции Русгидро общей стоимостью 55 млрд руб. По условиям сделки банк выкупил допэмиссию Русгидро на 40 млрд руб., а также приобрел казначейские акции компании на 15 млрд руб. Русгидро обязуется на протяжении 5 лет платить проценты по форварду (ставка ЦБ +1,5%), уменьшенные на величину дивидендов. В 2022 г. компания обязуется погасить форвард, вернув ВТБ заплаченные за акции деньги. При этом если акции окажутся ниже номинальной стоимости в 1 рубль, Русгидро должна будет компенсировать разницу. Если выше — разницу заплатит ВТБ. Сделка способствовала значительному сокращению долговой нагрузки главного проблемного дивизиона Русгидро — РАО ЕЭС Востока.

Из описания сделки нетрудно сделать некоторые выводы. По мере снижения акции Русгидро приходится резервировать бумажные убытки на компенсацию по форварду ВТБ. Соответственно обратный процесс, начавшийся во II кв. 2019 г. приводит к положительной для Русгидро переоценке форварда и к появлению бумажной прибыли. Она может пока и не участвовать в формировании дивидендной базы, но по крайней мере не будет ее снижать. Кроме того, продолжение снижения ставки ЦБ РФ, которое становится все более очевидным, также пойдет на пользу эмитенту. В качестве бонусного фактора можно отметить заявление главы компании на ГОСА о том, что Русгидро удалось согласовать с ВТБ улучшение условий по сделке. Детали Шульгинов не раскрыл. Возможно речь идет о снижении процента.

Резюме

В настоящий момент складывается в целом благоприятная для инвесторов Русгидро ситуация. Несмотря на ожидание продолжения списаний прибыли за стройки на Дальнем Востоке, фиксация минимального уровня дивидендов, ввод новых мощностей на 1,4 ГВт до 2023 г., перманентное повышение тарифов — все это будет способствовать повышению прибыли и дохода акционеров. Позитивным с долгосрочной точки зрения станет ввод 1,3 ГВт мощности на ДВ по программе ДПМ-2.

Наилучшим вариантом для инвесторов станет сохранение коэффициента дивидендных выплат на уровне 50% от прибыли и погашение акций по форвардному контракту с ВТБ в 2022 г. или ранее. Не исключено, что долговая нагрузка с учетом предстоящей инвестиционной программы может несколько вырасти. Инвестиционный кейс, тем не менее, сохранит привлекательность, если чистый долг к EBITDA не превысит 2.5х, а гипотетическое замедление экономики не вызовет просадку потребления электроэнергии более чем на 1-2 %.

На основании оценки минимальных дивидендов при покупке акций до текущей отсечки вмененная дивдоходность на горизонте одного с небольшим года составит порядка 12,4%. Сюда входит дивиденд по итогам 2018 г. в размере 0,0367 руб., который мы получим уже через 2-3 недели, а также расчетные минимальные выплаты по итогам 2019 г. в размере 0,037 руб., которые акционеры получат через год.

БКС Брокер

1
Избранное
Поделиться
Читайте также
Котировки
18:02 Мск 22 октября 2021
РусГидро
Купить другие инструменты