Личный кабинет

Ашинский метзавод, или как сделать 380% за год

1
Избранное
Поделиться

На фоне роста цен на сталь акции крупнейших российских черных металлургов выросли за последний год на 25–85%. При этом в секторе есть бумаги, показавшие еще более сильную динамику. Например, Ашинский металлургический завод. Его акции с октября 2020 г. подорожали в 4,8 раза.

Разберемся, с чем связан столь сильный рост, а также определимся, стоит ли покупать бумаги.

Что за компания

Ашинский металлургический завод — крупное российское предприятие, расположенное в городе Аша Челябинской области. Основное направление деятельности — производство толстолистового горячекатаного и холоднокатаного проката. На него по итогам I полугодия 2021 г. приходилось 94% выручки. Доля Ашинского метзавода по итогам 2020 г. на рынке толстолистового проката в России составила 15%.

На Московской бирже торгуются обыкновенные акции Ашинского метзавода, тиккер — AMEZ. Капитализация компании на 22 октября — 10,9 млрд руб. Ликвидность акций относительно низкая — за последний месяц среднедневной объем торгов составляет 170,2 млн руб.

Производственные активы представлены тремя листопрокатными и двумя электросталеплавильными цехами, а также комплексом по производству товаров народного потребления.

Предприятие ориентировано на внутренний рынок. Компания не раскрывает конечных бенефициаров, акционерный капитал контролируется преимущественно кипрскими компаниями.


Финансовые показатели

Выручка компании в последние годы росла. Сильная просадка в I полугодии 2020 г. обусловлена влиянием COVID-19. По итогам I полугодия 2021 г. выручка увеличилась на 65% г/г и 35% кв/кв на фоне роста цен на прокат. Средние цены на продукцию компании в I полугодии выросли примерно 53% г/г. Кроме того, на 19% г/г выросли объемы реализации к низкой базе 2020 г.


В целом по 2021 г. компания прогнозирует увеличение производства по листовому горячекатаному и холоднокатаному прокату на 8,3% и 10,1% соответственно.

Учитывая благоприятную конъюнктуру на рынке стали в России, выручка должна продолжить расти во второй половине года. При этом можно ожидать замедления темпов роста показателя относительно рекордных уровней I полугодия.

На фоне увеличения выручки и роста цен показатель EBITDA вырос до рекордных уровней. По итогам I полугодия он составил 4,2 млрд руб. (рост в 3,4 раза г/г и в 3,2 раза кв/кв). Более низкая рентабельность Ашинского метзавода относительно ММК, НЛМК и Северстали объясняется тем, что компания производит сталь из лома в электродуговых печах.


Чистая прибыль компании в последние годы удерживается на положительно территории. Сильный рост показателя по итогам I полугодия 2021 г. (увеличение в 10 раз г/г и в 13 раз кв/кв) связан с увеличением EBITDA на фоне роста цен на сталь, а также улучшением сальдо прочих доходов/расходов. Во II полугодии чистая прибыль должна продолжить рост в годовом сопоставлении, так как цены на прокат остаются выше уровней прошлого года.


Долговая нагрузка предприятия последовательно снижается, достигнув к текущему моменту 0,9х чистый долг/EBITDA. Примечательно, что общий долг после минимума на уровне 7,9 млрд руб. в I полугодии 2020 г. вырос на конец II полугодия до 9 млрд руб. и остался на том же уровне в I полугодии. Чистый долг сокращается за счет накопления объемов кэша, которые достигли 4,1 млрд руб. по итогам I полугодия 2021 г.


Капитальные затраты компании по итогам I полугодия 2021 г. выросли на 60% г/г в связи с открытием аккредитива под поставку основных средств. Можно предположить, что увеличение Capex связано с планами модернизации листопрокатного цеха №1 (ЛПЦ №1).


ЛПЦ №1 — на текущий момент является основным инвестиционным проектом компании. В его рамках планируется заменить устаревший горячепрокатный стан на новый, что позволит выйти на объемы производства в 800 тыс. тонн продукции в год. Для сравнения в 2020 г. производство горячекатаного проката было на уровне 533,7 тыс. тонн.

Первый этап реконструкции ЛПЦ №1 завершился в 2014 г. Второй этап продолжается до сих пор.  В 2020 г. из-за влияния пандемии советом директоров было принято решение продолжить работу по реконструкции за счет собственных средств. Всего объем вложенных инвестиций на реализацию проекта составил 930 млн руб., в том числе в 2020 г. — 109,1 млн руб. Конкретные сроки завершения модернизации ЛПЦ №1 не обозначены.

Свободный денежный поток компании в последние годы стабильно положительный. Сильный рост показателя во II полугодии 2020 г. связан с сильными колебаниями оборотного капитала из-за COVID-19. В I полугодии давление на показатель оказало увеличение Capex.


Вывод: Компания работает со стабильно положительно рентабельностью в последние годы, что позволяет последовательно сокращать долговую нагрузку. Ашинский метзавод сильно улучшил финансовые результаты в I полугодии на фоне роста цен на сталь, во II полугодии результаты также должны улучшиться в годовом сопоставлении, так как конъюнктура остается благоприятной. В более долгосрочной перспективе компания может нарастить выпуск горячекатаного проката за счет замены стана на ЛПЦ №1. При этом конкретных сроков завершения проекта не обозначено.

Дивиденды

Ашинский метзавод за историю с 2001 г. ни разу не выплачивал дивиденды. Компания направляет средства на инвестиции. С 2004 г. на заводе осуществляется коренная реконструкция производства. При этом в годовом отчете компании за 2020 г. отмечается, что в среднесрочной перспективе не исключено, что акционеры пересмотрят дивидендную политику.

На текущий момент финансовое состояние компании стабильное, долговая нагрузка низкая. Положительный свободный денежный поток в теории позволяет начать выплату дивидендов.

Если предположить, что компания начнет направлять на дивиденды 100% от FCF, как это делают ММК, НЛМК, Северсталь, то потенциальные дивиденды за последние 12 месяцев могли бы составить 7,15 руб. на акцию, что соответствует 32,7% дивидендной доходности по цене 21,85 руб. за бумагу.

Вывод: потенциал высокой дивидендной доходности нивелируется отсутствием конкретики по срокам начала выплат и формату дивидендной политики. Вполне возможно, что коэффициент дивидендных выплат может быть ниже, чем приведенный в расчете.

Мультипликаторы

На российском рынке сопоставимых с Ашинским метзаводом компаний не так много из-за малых масштабов бизнеса, ликвидности и связанных с этим особенностей. Из отраслевых аналогов компанию можно сравнить с крупными представителями: ММК, НЛМК, Северсталью.


По ключевым мультипликаторам компания оценена дешево. При этом причин для такого дисконта сразу несколько:

- меньшие масштабы компании
- невысокая ликвидность акций
- более низкая рентабельность
- сравнительно высокий чистый долг/EBITDA
- отсутствие дивидендов и дивидендной политики (против стабильных 10–15% дивдоходности у металлургов в последние годы)
- непрозрачная структура акционеров

Тем не менее следует отметить, что форвардные мультипликаторы Ашинского метзавода должны быть более привлекательными, чем текущие из-за роста цен на прокат в III квартале и начале IV квартала 2021 г.

Более того, при принятии дивидендной политики, как у сравнимых аналогов, дивидендная доходность бумаг ожидается выше, а потенциал модернизации ЛПЦ №1 позволяет ожидать улучшения операционных метрик.

Вывод: Ашинский метзавод оценен дешевле более крупных металлургических компаний из-за ряда причин. При этом дисконт к аналогам довольно значительный и в случае реализации позитивных рисков (начало выплаты дивидендов и завершение модернизации ЛПЦ №1) у бумаг есть потенциал для позитивной переоценки. Однако из-за высокой неопределенности как по дивидендам, так и по инвестпрограмме конкретные ориентиры дать не представляется возможным. Грубо можно обозначить цели на уровне 10–30% роста.

Резюме

Ашинский металлургический завод — относительно дешевая акция в металлургическом секторе. Стремительный рост акций компании в последний год обусловлен взлетом цен на сталь, улучшением финансового состояния компании. Даже с учетом прошедшего подъема в бумагах еще есть потенциал для позитивной переоценки, но многое будет зависеть от реализации инвестиционной программы и дивидендных перспектив. На текущий момент конкретики по данным вопросам нет, что в значительной степени обуславливает дешевизну бумаг.

Финансовые результаты II полугодия 2021 г. должны улучшиться относительно предыдущего года. Это позволяет ожидать улучшения мультипликаторов по итогам 2021 г. При этом важно отметить, что компания сильно зависит от динамики цен на сталь. В случае охлаждения спроса в 2022 г. финансовые показатели скорректируются.

Стоит также отметить, что бумага подходит не всем инвесторам из-за низкой ликвидности, отсутствия дивидендов.

БКС Мир инвестиций

1
Избранное
Поделиться
Котировки
18:16 Мск 03 декабря 2021
Ашинский мет. завод
Купить другие инструменты