Личный кабинет
Публикации автора
Гайворонский Сергей
Эксперт БКС Экспресс

Более 3-х лет занимаюсь анализом фондового рынка. При анализе облигаций особое внимание уделяю оценке кредитного качества эмитентов и фундаментальным перспективам роста рыночной стоимости бумаг. Составленные облигационные портфели стабильно опережают доходность по депозитам и имеют минимальный уровень риска. При оценке акций я совмещаю фундаментальный и технический анализ. Быстрая оценка влияния поступающей фундаментальной информации на справедливую стоимость акций вместе с определением точки входа с помощью технического анализа позволяет добиваться привлекательных уровней риск/доходность по всем рекомендациям.

10 инвестидеи
260 статьи
Инвестидея от экспертов БКС Экспресс. Отчет по МСФО МРСК Центра и Приволжья подтвердил привлекательность дивидендного профиля компании. На горизонте ближайших двух лет акционерам может вернуться до 26% от текущих вложений через дивидендные выплаты.

Покупка МРСК ЦП от уровня 0,2663 руб. с целью 0,293 руб. на срок 5 месяцев. Потенциальная доходность сделки = 10%.

Драйверы роста

- 20 марта 2019 г. компания опубликовала результаты за 2018 г. по стандартам МСФО. Несмотря на давление со стороны роста себестоимости из-за нового подхода к компенсации потерь в сетях, чистая прибыль продемонстрировала небольшой рост год-к-году. Соответственно, волна распродаж, накрывшая акции в конце февраля на фоне выхода данных по РСБУ выглядит неоправданной. Отчетность по российским стандартам была непоказательна в части себестоимости и чистой прибыли, как мы и предполагали. Она не окажет негативного влияния на дивиденды, которые являются основой инвестиционного кейса МРСК ЦП.

- Несмотря рост расходов на инвестпрограмму, компания может выплатить около 0,035 руб. на акцию после корректировок чистой прибыли на разницу амортизаций по МСФО и РСБУ, и на величину чистой прибыли, направляемой на инвестиции. Расчет был произведен с использованием формулы, утвержденной в дивидендной политике компании. Это обеспечивает 13% доходность к текущим котировкам бумаг – лучший результат среди всех МРСК с приемлемым уровнем ликвидности.

- Компания получила положительный FCF по итогам 2018 г. после выплаты процентов и дивидендных выплат. При этом долговая нагрузка (Net Debt/Ebitda) остается ниже 1x. Соответственно, делевередж не в приоритете. Таким образом, мы видим возможность сохранения дивидендов в 2019 г. на уровне прошлого года (0,04 руб. на акцию) в позитивном сценарии.

- Рост инвестпрограммы в 2019 г. будет преимущественно обеспечен увеличением возврата НДС и привлечением займа в размере 1 млрд руб. Рост амортизации будет в пределах 0,5 млрд руб., а увеличение прибыли, направляемой на инвестиции – несущественным. Соответственно, можно ожидать сохранения дивидендов за 2019 г. также на уровне 0,035 руб. Это обеспечит возврат до 26% от вложений в покупку акций инвесторам на горизонте 2-х лет.

Риски:

- Дивидендная формула не до конца прозрачна, возможны скрытые корректировки, которые могут уменьшить дивидендную базу, однако мы считаем такой сценарий маловероятным. А уровень 0,035 руб. – близким к нижней границе для дивидендов.

- Резкое увеличение инвестпрограммы, которое снизит дивидендные ожидания в будущие годы. Но вероятность этого на среднесрочном горизонте мала, т.к. последняя редакция инвестпрограммы утверждена всего 3 месяца назад.

- Обвал мировых фондовых рынков, жесткий санкционный сценарий и другие макроэкономические шоки.

Цели и инвестиционный горизонт

Мы считаем, что акции МРСК ЦП имеют лучший потенциал роста среди «дочек» Россетей. Кроме того, бумаги компании наиболее ликвидны в группе МРСК. Целевая цена 0,293 – это уровень, на котором торговались акции до выхода отчета РСБУ, дальнейшую просадку мы считаем не оправданной из-за отсутствия влияния слабых цифр на дивиденды и инвестиционный кейс в целом.

Срок инвестирования – 5 месяцев. Исторически дивидендная отсечка у компании проходит в середине июня. Если к этому моменту цели не будут исполнены, мы предлагаем переходит через отсечку в акциях, так как гэп имеет потенциал быстрого закрытия из-за высокой ожидаемой дивидендной доходности в 2020 году.

Идея основана на фундаментальных факторах, поэтому классический стоп-лосс не предполагается. Идея может быть закрыта в случае реализации одного из рисковых сценариев, описанных выше. Об этом будут отдельно сообщено на портале БКС Экспресс и внутри самой идеи.

БКС Брокер
за 5
месяцев до
10,0
%
0,26630
старт
20.03.2019
0,27050
сейчас
0,29300
финиш
17.08.2019
Инвестидеи
Рекомендация: Покупать
Предлагаем обратить внимание на акции ЛСР в преддверии изменений в отрасли и ввода в эксплуатацию значительной части строительных объектов. На текущий момент они являются недооцененными относительно отрасли. В отдельном обзоре мы подробно описали текущее положение компании.

Торговый план:

Покупка акций ЛСР около 665 руб. Инвестиционный горизонт: 9 месяцев (до дивидендной отсечки по итогам 2018 г.). Целевой уровень: 780 рублей. Ожидаемая доходность: 17,3% (или 23,1% годовых).

Факторы за:

- У компании начинается период ввода в эксплуатацию значительной части проектов, что сможет обеспечить положительный денежный поток уже по итогам этого года.

- Операционные результаты за I полугодие идут опережающими темпами: продажам новых контрактов +39,3% г/г при запланированном объеме в 31% г/г по результатам 2018 г.

- Широкая база новых строительных проектов по ДДУ (на 5 лет вперед) позволит компании плавно перейти на условия по новому законопроекту. Более того, ЛСР останется в выигрыше от него, поскольку большая часть мелких игроков будут вынуждены покинуть отрасль (из-за проблем с кредитованием у банков), а рост цен на недвижимость при неизменных затратах поддержит рентабельность прибыли.

- Сильная и необоснованная недооценка компании по фундаментальным мультипликаторам относительно отрасли.

- Если предположить, что ЛСР продолжит платить по 78 руб. на акцию в год, то форвардная дивидендная доходность на момент публикации статьи составляет 11,75%.

Риски:

- Общая эскалация санкционного давления, ухудшение внешнего фона, рост геополитической напряженности.

- Продолжающийся рост ключевой ставки ЦБ и падение реальных доходов населения.

Подробный обзор о перспективах акций ЛСР

Сергей Сидилев

БКС Брокер
за 9
месяцев до
17,3
%
665,0
старт
26.09.2018
652,2
сейчас
780,0
финиш
23.06.2019
Инвестидеи
Рекомендация: Покупать
Плановая ребалансировка «Спекулятивного портфеля» от 21.01.2019

Результаты с момента создания портфеля

С момента запуска идеи 28-го ноября 2017 года полная доходность (включая купоны и переоценку) «Спекулятивного портфеля» составила 9,75% за 418 дней. Это соответствует чуть более, чем 8,5% годовых.

2018 г. выдался не простым для инвесторов в большинство классов активов. Российские облигации, в особенности ОФЗ, не стали исключением. Цикл снижения ключевой ставки, стартовавший в апреле 2015 г., временно завершился. С момента ее последнего снижения в марте 2018 г., к текущему моменту ставка выросла на 50 б.п. до 7,75%. Главными негативными драйверами стали апрельские санкции и угроза новых санкций против ОФЗ, появившаяся в августе.

Вместе с мерами по повышению НДС, это внесло значительный вклад в рост показателя инфляции, который в начале 2019 г. ушел существенно выше целевого уровня ЦБ. Рост инфляции при прочих равных снижает реальную доходность инвестиций. В то же время рост страновой премии за риск и уровня процентных ставок США вынуждает инвесторов требовать от российских долговых бумаг более высокую доходность.

Все это привело к росту абсолютных доходностей и, соответственно, снижению чистой цены большинства выпусков на российском рынке. Новогоднее ралли на долговом рынке немного смягчило данный эффект за счет возвращения нерезидентов на отечественный рынок.

Мы сравнили доходность нашего портфеля за весь период существования с полной доходностью, которую можно было получить за аналогичный период, вложив деньги в ОФЗ-ПД различных сроков до погашения. Очевидно, что самую слабую динамику показали длинные бумаги, наиболее чувствительные к росту ставок. Премия портфеля к 1,5 летним ОФЗ 26216 (наиболее доходным за этот период) составила 165 б.п. Дюрация нашего портфеля на момент публикации составляла 2,1 года. Премия к кривой ОФЗ с соответствующей дюрацией достигла 200 б.п.

Изменение структуры

В ходе ребалансировки мы пересмотрели структуру портфеля, убрав 2-х старых эмитентов и добавив три новых выпуска.

Облигации Система Б1Р7 исключены из состава портфеля в связи с приближением оферты, которая состоится 6 февраля. Мы изначально рассматривали инвестиции в данный выпуск, как короткие, защитные от колебаний процентных ставок. После прохождения оферты облигации станут 9-и летними и потеряют для нас интерес. Я рекомендую выйти из бумаг через продажу на рынке, не дожидаясь периода предъявления бумаг к оферте. Период предъявления стартует за 5 рабочих дней до даты оферты, торги в этот период будут заморожены.

Выход из облигаций ФК Открытие Б0-П3 главным образом связан со снижением ликвидности торгов. Среднедневной оборот за последние 2 месяца (2M ADTV) упал ниже 500 тыс. руб. Кроме того, доходность бумаг опустилась до уровня других госбанков, премии больше нет.

Что добавили?

Мы добавили в портфель три новых выпуска. Облигации Совкомбанка с дюрацией чуть менее года призваны главным образом заменить короткие бумаги АФК Системы. Из-за угрозы санкционных рисков нельзя исключать вероятность новых распродаж российского долгового рынка. Период возвращения ЦБ к смягчению ДКП пока не определен. Соответственно рекомендуем держать внушительную долю портфеля в коротких бумагах, менее чувствительных к колебаниям процентных ставок.

Все новые выпуски освобождены от уплаты НДФЛ с купонного дохода, поэтому указанная доходность – чистая. Более подробно ознакомиться с новыми эмитентами можно в специальном обзоре, посвященном ребалансировке «Спекулятивного портфеля».

Прочитать о всех предыдущих ребалансировках можно перейдя по кнопке внизу данной статьи.

Новая структура

В портфеле стало на одну бумагу больше – теперь их восемь, средневзвешенная дюрация осталась практически неизменной с момента последней ребалансировки в мае, составила 1,9 лет. Средневзвешенная доходность к погашению портфеля 9,43%.

Доходность к погашению бумаг лежит в диапазоне от 7,9% по ОФЗ до 12,1% по облигациям девелопера Пионер. По сроку до погашения (или ближайшей оферты) мы немного сместились в сторону коротких выпусков. Доля облигаций с погашением в пределах одного года у нас практически достигла 27%.

А доля бумаг с погашением свыше 5 лет, напротив, уменьшилась до 23%. Ниже приведен список бумаг, входящих в новую структуру портфеля с указанием ISIN, величины купона и длительности купонного периода.

Плановая ребалансировка «Спекулятивного портфеля» от 25.05.2018

Результаты за первые полгода работы

С момента запуска идеи 28-го ноября 2017 года полная доходность (включая купоны и переоценку) «Спекулятивного портфеля» составила 5,1%, опережая выпуски ОФЗ с близкой дюрацией на 60-70 б.п. Это соответствует чуть более, чем 10% годовых.

При этом портфель успел пройти неожиданное «стресс тестирование», испытав на себе макроэкономические риски и кредитный риск, входящих в его состав эмитентов. Во время паники 9-10 апреля просадка портфеля была консервативнее, чем в целом по ОФЗ. Максимальный негативный эффект на доходность оказал обвал СТТ-01 на слухах о банкротстве, однако даже с учетом данного факта доходность в годовом выражении пока остается двухзначной.

Изменение структуры

В ходе ребалансировки мы серьезно пересмотрели структуру портфеля, убрав 4-ех старых эмитентов и добавив четыре новых выпуска. Изменения главным образом вызваны снижением ликвидности в ряде выпусков, а также снижением потенциала роста рыночной стоимости, что является для нас важным фактором включения бумаг в портфель.

Облигации СТТ-1 мы заменили в связи с ростом неопределенности вокруг бумаги на слухах о подаче в суд иска о самобанкротстве. Мы не дождались комментариев менеджмента компании, которые могли бы прояснить ситуацию. Пока этого не будет сделано, бумаги могут остаться под давлением, создавая держателям серьезные риски ликвидности. При этом мы не видим ощутимого ухудшения фундаментального кейса из-за которого мы входили в данную бумагу.

Новая структура

В портфеле по-прежнему остается семь облигаций, средневзвешенная дюрация которых равна 1,89. Средневзвешенная доходность к погашению портфеля 8,8%. Мы продолжаем рассчитывать на получение двухзначной полной доходности по итогам первого года работы, благодаря потенциалу роста рыночной стоимости, входящих в портфель облигаций.

Доходность к погашению бумаг находится в диапазоне от 6,9-11,8%. По сроку до погашения (или до обязательной для эмитента оферты) облигации находятся в диапазоне 1-5 лет.

Исходная структура и описание портфеля

Условный размер инвестиций – 400 тыс. руб., выбран для удобства формирования позиций на индивидуальном инвестиционном счете (ИИС), что дает возможность получить дополнительный доход до +13% от общей суммы вложений.

Реальная стоимость покупки рассчитывается исходя из «грязной» цены облигации. То есть к рыночной цене, указанной в торговом терминале, прибавляется накопленный купонный доход (НКД) текущего купонного периода.

Портфель состоит из семи бумаг с максимальной долей одного эмитента - 17%. Начальная стоимость портфеля составляет 399 011 рублей с учетом уплаченного купонного дохода, оставшиеся 990 рублей - держим в кэше, позднее они могут быть распределены по портфелю вместе с выплаченным купонным доходом. Средневзвешенная доходность портфеля составляет 9,2%.

Доходность к погашению с учетом выбранного нами спекулятивного типа управления инвестициями становится довольно условным показателем. Данный подход не предполагает удержание облигаций до погашения. Доходность к погашению выбранных нами бумаг находится выше справедливого уровня, и мы рассчитываем на ее снижение, что приведет к повышению рыночной стоимости и позволит зафиксировать спекулятивную прибыль.

После реализации бумагой ожидаемого потенциала роста рыночных котировок она будет продана по рынку, а в портфель добавлена новая, перспективная по нашим оценкам, история. При необходимости одновременно будет проводиться ребалансировка всего портфеля для соблюдения требуемых параметров на качество и диверсификацию вложений. По нашим оценкам ожидаемая годовая полная доходность инвестиций может превысить 10%-11%. Ребалансировки будут проводится 1-2 раза в квартал.

Для удобства формирования портфеля мы рассчитали необходимое количество лотов, которое нужно приобрести по каждой облигации для повторения представленной структуры инвестиций.

Купонные выплаты по всем облигациям, за исключением Бинбанка, происходят два раза в год. По бумагам Бинбанка купон выплачивается ежегодно. Дюрация облигаций находится в диапазоне от 493 дней до 1189 дней. Структура погашения портфеля выглядит следующим образом.

Диверсификация инвестиций

Снижение кредитного риска достигается за счет глубокой диверсификации портфеля по отраслям российской экономики. В портфель входят представители 6-ти отраслей: розничной торговли, нефтегазового сектора, банковского сектора, черной металлургии, машиностроения, транспорта.

Отраслевая структура портфеля

Ни один сектор не превышает в портфеле порог 17%, что ограничивает влияние отдельных отраслевых шоков, приводящих к негативной переоценке всех ее представителей. Для дополнительного понижения кредитного риска в структуру портфеля включена государственная облигация, которая не понижает ожидаемую доходность за счет значительного потенциала переоценки в следствии снижения ставок в экономике.

Практически 50% долю портфеля составляют облигации с уровнем кредитного качество BB и выше по классификации Fitch, что соответствует верхнему уровню надежности для российских эмитентов.

Около 80% портфеля состоит из бумаг, находящихся в ломбардном списке Центробанка, что подтверждает их высокую надежность.

Драйверы переоценки

Стратегия базируется на ожидании переоценки текущего уровня доходности выбранных облигаций на основе макроэкономических прогнозов и внутренних факторов для каждого эмитента. Повышенная дюрация некоторых бумаг обеспечивает наибольший импульс роста рыночной стоимости по мере снижения Центробанком ключевой ставки. По нашим оценкам темпы снижения ставки регулятором в следующем году сохранятся на уровне 2017 года. В случае реализации прогноза вклад в переоценку портфеля оценивается в 2%-3% за год.

Данную идею можно реализовать на ИИС и получить дополнительный доход 13%

Последние новости и обновления по портфелю

Сергей Гайворонский

БКС Экспресс
за 24
месяца до
9,5
%
Инвестидеи
Рекомендация: Покупать
Показать еще
Статьи
Фильтры
0
Сбросить
Больше новостей
Восстановить пароль
Также можно войти или зарегистироваться